投資要點

7個億債券刊行完成將為公司將來營業快速生長提供保障。園林工程的結算模式決議了公司對于活動資金的需求較高，而此次召募資金將所有用于彌補活動資金，無疑極大的提高了公司的資金實力，有助于公司將來承攬和運作更多的項目。

市政營業比重預計擴上將有用對沖財政成本壓力

7個億的債券根據7.30%的利率將帶來年均5110萬的利息支出，但我們以為對公司的凈利潤率程度影響有限，重要是我們預計隨著公司進一步開拓高毛利率的市政營業(公司市政營業占比從2021年的7%提升至2021年的預計10%)，同時在手山東19個億的市政項目貯備，預計市政園林營業的占比將顯著提高，有用的對沖公司的財政用度壓力。

公司經營較為穩健，債券違約風險小

首先，公司是行業內為數不多的具有整體產業鏈優勢的企業，苗木基地17510畝，設計收購貝爾高林30%股權，工程產值行業排名第二；其次，對于應收款回款采取"專人跟蹤、項目經理負責、財政部專人每月審核"的管理政策；最后，對于市政項目，公司根據自身的資金情況，控制其比重在合理程度。

投資建議及評級

根據公司2月24日公布的業績預告，公司市政園林營業占比和地產園林營業毛利率均低于我們的預期，因此我們下調了部門對于公司的核心假設和盈利展望(詳細見正文)，同時考慮此次債券刊行，相應增添公司2021年開始應付債券7億元，預計公司2012-2021年的每股收益劃分為1.19元和1.72元(原展望為1.62元和2.53元)，根據原先2021年30倍估值，對應目的價35.70元，維持公司"買入"評級。

風險提示

應收賬款不能實時收回的風險。部門市政園林營業無法準時開工的風險等。